鸟语花香图片【首席周观点】荟萃一：宏观、大类资产、固收、流动性、新三板-中银国际证券研究

【首席周观点】荟萃一：宏观、大类资产、固收、流动性、新三板-中银国际证券研究
【宏观】周报：宏观经济与行业高频数据（5）—建材行业
——朱启兵、王大林
本篇是宏观经济与行业高频数据之五——建材行业高频数据。我们沿用前两期对宏观数据和行业数据的分类。整体而言，建材行业产量数据与GDP和固定资产投资、工业增加值相关性较高，价格数据与工业企业利润数据、全社会用电量及PPI相关性较高；建材产品价格与全社会消费品零售额及CPI相关性为负。
经济数据：
国内经济：国内数据稳健。
7月2日公布的6月财新中国制造业采购经理人指数（PMI）录得51.0，较上月略降0.1个百分点，连续13个月处于扩张区间；7月4日，财新公布服务业PMI，涨1个百分点至53.9，为四个月以来最高。
国际经济：全球复苏趋势小幅分化。
美国5月核心PCE物价指数同比2%。美国6月ISM制造业PMI60.2，预期58.1，前值58.7。欧元区6月CPI初值同比2%，预期2%，前值1.9%；核心CPI同比1%，预期1%，前值1.1%。欧元区6月服务业PMI终值55.2，预期55。
事件与政策：
促进制造业结构升级。7月2日，交通运输部副部长刘小明在国新办召开的国务院政策例行吹风会上介绍，交通运输部制定了推进运输结构调整三年行动计划。工信部：将出台《扩大和升级信息消费三年行动计划》组织新型信息消费示范项目遴选，推动组建中国信息消费推进联盟，发布信息消费白皮书、年度报告、发展指数等系列成果。
防范金融风险，加强小微企业金融服务。7月3日，新一届国务院金融稳定发展委员会成立并召开会议，研究部署打好防范化解重大风险攻坚战等相关工作；会议认为，监管体系建设和金融风险处置取得积极成效股疯，结构性去杠杆有序推进，高风险金融业务收缩，一些机构野蛮扩张行为收敛，金融乱象得到初步遏制，市场约束逐步增强，市场主体心理预期出现积极变化，审慎经营理念得到强化，金融运行整体稳健。
美国对340亿美元中国产品强行加征25%的关税。7月6日，美国违反世贸规则，对340亿美元中国产品强行加征25%的关税。中国在世贸组织就美国对华301调查项下正式实施的征税措施追加起诉。根据海关总署关税征管有关负责人的表态，中国对美部分进口商品加征关税措施已于北京时间6日12:01开始正式实施。
重点行业跟踪：
上游：6月CRB现货指数小幅回落；
中游：电厂耗煤量小幅上升，高炉开工率维持平稳；
下游：一二三线城市商品房成交面积保持回升。
【宏观】大类资产周报：贸易争端走向台前
——朱启兵、张晓娇
中美贸易摩擦关税落地；财税改革加速推进；深改委、金融稳定委等召开会议。大类资产排序：债券>货币>大宗>股票。
宏观要闻回顾
经济数据：本周无重要经济数据发布。
要闻：习近平对实施乡村振兴战略作出指示；国务院印发《打赢蓝天保卫战三年行动计划》；中央深改委会议审议通过《完善促进消费体制机制实施方案（2018-2020年）》；国务院开展2018年大督查；中美贸易摩擦关税落地；全国各市级国税局、地税局合并；新一届国务院金融稳定发展委员会成立并召开会议。
资产表现回顾
大类资产以下跌为主。本周沪深300指数下跌-4.15%，沪深300股指期货下跌-4.03%；焦煤期货本周下跌-3.49%，铁矿石主力合约本周下跌-3.07%；股份制银行理财预期收益率下跌-4BP至4.8%，余额宝7天年化收益率下跌-8BP至3.66%；十年国债收益率上行5BP至3.53%，活跃十年国债期货本周下跌-0.36%。
资产配置建议
资产配置排序：债券>货币>大宗>股票。中美贸易摩擦进入实施阶段。此前市场认为对中国GDP实际增速的影响大约是-0.1个百分点，我们认为目前市场已经反映了宏观层面的影响，但尚未反映对上市公司业绩的影响，同时我们认为市场或仍低估了贸易摩擦对全球经济复苏的负面影响。考虑到美国的诉求是制造业产能和产业资本、金融资本回流本土，当前已经看到金融资本回流美国在国际汇率市场和利率市场造成的较大影响，我们预计这个过程将持续较长时间，并且在美国的关税政策下，产业资本预计也将一定程度上回流。这个过程将对经济基础薄弱且对外依存度高的经济体产生明显的负面影响，从我国的角度看，改革和开放是应对外部影响的重要措施。全球经济和金融市场的波动或将加大，我们坚持把防风险放在首位。
风险提示：上市公司中报利润增速低于预期；全球贸易争端影响经济复苏趋势。
【固收】周报：资金曲线平坦化下行；长端利率震荡向下
——崔灼驹、朱启兵
6月28日，国务院新闻办公室发表《中国与世界贸易组织》白皮书，这是中国首次就这一问
【宏观】周报：《中国与世界贸易组织》白皮书发布
——钱思韵、朱启兵
融资回落并非如前几年债券市场所预期的全面利好市场，正如我们前文所提到的紧信用同样也带来各个部门规模上增长受限，由此导致目前利率市场的流动性溢价依然处在较高的水平。因此即便我们认为短端资金利率中枢2.6%附近也没有太大的下行空间，此时的宽松加大仍能够起到降低中长期限利率的作用，货币政策对流动性和债券市场的正面影响还未到边际减弱的阶段。整体来说，“强监管、稳货币”的政策方向不会轻易转向，信用收紧仍然是决定下半年各类资产走势的最核心因素，真正由融资回落推动的行情恐怕不会有宽松驱动的行情那么流畅，规模扩张受 限就注定利率的下行是较为被动的，下行过程中的反复也再所难免。但现阶段在流动性趋势性好转的带动下，长端利率依然有进一步下行的空间。
以存单和3个月以上SHIBOR为代表的中期流动性利率自六月中旬起大幅下行。从银行间整体的角度分析，超额存款准备金是流动性的供给，而信用扩张的放缓将导致派生货币增速下降，派生货币增长放缓也将使超额存款准备金转化为法定存款准备金的过程放缓，理论上对于流动性的影响应该为正面。但以单家银行的视角看，各家的考核多以对负债增长的考核为主，个体视角下负债的增加对应其资产端超额存款准备金的增加，这是与宏观视角所不同的一点。那么随信用扩张放缓，总量上派生存款增长规模减少，如果各家银行未同步下调对于负债增长的目标，实际上导致个体拦储压力增大。这也是尽管央行的政策早已有明显改善，但各家银行依然反应负债压力较大的主要原因。综合来说，此前二季度存单利率大幅上行主要是季节性因素加上商业银行自身扩张需求的结果大腕崛起。尽管货币政策目前相对偏松，但市场机构在负债端的博弈依然较为严峻，三季度存单利率大概率仍会有阶段性反弹出现，不过我们预计年内不会再突破二季度的高点。
融资回落并非如前几年债券市场所预期的全面利好市场，正如我们前文所提到的紧信用同样也带来各个部门规模上增长受限，由此导致目前利率市场的流动性溢价依然处在较高的水平。因此即便我们认为短端资金利率中枢2.6%附近也没有太大的下行空间，此时的宽松加大仍能够起到降低中长期限利率的作用，货币政策对流动性和债券市场的正面影响还未到边际减弱的阶段。
整体来说，“强监管、稳货币”的政策方向不会轻易转向，信用收紧仍然是决定下半年各类资产走势的最核心因素盛世霸宠，真正由融资回落推动的行情恐怕不会有宽松驱动的行情那么流畅煞到你的床，规模扩张受限就注定利率的下行是较为被动的，下行过程中的反复也再所难免。但现阶段在流动性趋势性好转的带动下，长端利率依然有进一步下行的空间。
【流动性】周报：7月初超储率预计大幅回升；美债利率曲线维持平坦
——崔灼驹、朱启兵
从近期的情况来看，由于6月份央行超量续作MLF、定向降准及季末财政支出投放的流动性已经相当多，预计三者合计有1.5万亿左右，为月中缴税提供比较充足的缓冲，且除了财政资金外，降准和MLF都为长期限的流动性；另一方面未来两周逆回购到期压力相当低，届时央行维稳可增加的投放规模弹性也比较大；同时今年超储率水平回升之后，因供给原因导致流动性紧张的情况已经出现的比较少，所以综合来说预计7月中旬税期压力应有限。
单6月份的中长期限流动性投放看，7月5日降准落地释放约7,000亿左右流动性，MLF净投放4,035亿，季末的财政支出规模预计至少在3,000亿-5,000亿之间，单月累计约净投放中长期限流动性1万5曹秋道,000亿以上，已超量覆盖了4月、5月的财政季节性回笼规模，也将带动此后的超储率中枢上行，而去年同期6月份仅有600亿左右的MLF投放和不足3,000亿的财政支出，预计超储率在7月初回升明显。
上周汇率大幅波动是市场较为关注的问题，瞿天临美债长端利率近期维持稳定，10年期与两年期利差已不足30BP，期限结构极为平坦。其实在年初市场就对美债利率曲线的平坦有一定担忧，主要因为历史上往往美债平坦时均对应着全球市场经济危机的爆发。
对于这一问题从逻辑上解释主要由于美债长短端利率的影响框架并不相同，短端利率对于美联储货币政策的价格调整极为敏感美玲凯，基本上跟随美联储加息而同步上行；而美债长端利率除受本国基本面影响外，还与全球市场的基本面有非常高的相关度。所以从年初至今的市场看，美元指数与美债长端利率的反向波动反映当前全球资本流动是决定美债长端利率的主要因素，而平坦的利率曲线本身反映的其实就是资金从新兴市场国家流入美国市场的结果。综合来说，中美长端的利差目前依然维持在70BP左右的舒服区间，而美债平坦化所代表的潜在风险远比中美利差更值得关注，短期来看人民币汇率及资本外流的压力随监管趋严预计尚在可控范围之内。
以存单和3个月以上SHIBOR为代表的中期流动性利率自六月中旬起大幅下行。从银行间整体的角度分析，超额存款准备金是流动性的供给，而信用扩张的放缓将导致派生货币增速下降，派生货币增长放缓也将使超额存款准备金转化为法定存款准备金的过程放缓，理论上对于流动性的影响应该为正面。但以单家银行的视角看，各家的考核多以对负债增长的考核为主，个体视角下负债的增加对应其资产端超额存款准备金的增加，这是与宏观视角所不同的一点。那么随信用扩张放缓，总量上派生存款增长规模减少，如果各家银行未同步下调对于负债增长的目标，实际上导致个体拦储压力增大。这也是尽管央行的政策早已有明显改善tech48，但各家银行依然反映负债压力较大的主要原因。
综合来说，此前二季度存单利率大幅上行主要是季节性因素加上商业银行自身扩张需求的结果。鸟语花香图片尽管货币政策目前相对偏松，但市场机构在负债端的博弈格局依然较为严峻，三季度存单利率大概率仍会有阶段性反弹出现，不过我们预计年内不会再突破二季度的高点。
【新三板】周报：61家企业强制摘牌 ，复兴系收购新兴药业
——田世欣
截至上周末（2018.7.2-7.8）新三板挂牌企业达到11,223家，新挂牌企业2家。三板做市指数以829.8点收盘，较上周下降1.91%。7月6日晚间，全国股转公司决定对61家未在规定期限披露年报的公司强制摘牌。全国股转公司对2017年年报加强了审查力度，改革提速伴随着更加严格的监管措施，市场向追求高质量发展转变，挂牌企业通过严监管及差异化分层逐步实现优胜劣汰。新三板市场步入从数量扩张转向质量提升的发展新阶段。7月3日，新兴药业发布收购报告书称，重庆药友通过公开竞拍的方式，以现金2.83亿元收购了新兴药业，重庆药友为复兴系公司。随着国内医疗体制改革的深入壹枝笔，以及港交所欢迎生物制药公司去上市的催热，新三板医疗行业并购持续升温。
新三板挂牌企业达到 11,223家，本周新挂牌企业2家。截至2018年7月6日，新三板挂牌公司总数11,223家，其中做市转让公司1,255家，集合竞价转让公司9,968家，新挂牌2家。
新三板成指报收1,012点，成交总额18.64亿元。上周三板成指收盘1,012点，下降0.69%，三板做市收盘829.8点，下降1.91%；上周三板成交总额18.64亿元，其中做市转让成交金额3.19亿元；集合竞价转让成交金额15.44亿元；上周成交新三板股票总体成交均价为4.56元，做市转让成交均价2.62元，集合竞价转让成交均价5.39元。上周成交金额最大的公司分别为联讯证券、枫海影业、九鼎集团；换手率最高的公司分别为华虹科技、建业科技、凯科科技。
上周发布定增预案19次惊悚派对，预计募集资金6.94亿元。上周定增实施数量14次；募集资金总额4.18亿元。上周公布定增预案的公司中，预计募集金额最高的是专业从事以金、银等为原材料的贵金属工艺品的设计和销售的昶昱黄金，预计募资18,000万元。上周实施定增的公司中，募集金额最高的是主营业务为基于移动O2O应用平台的用户及商户的开发、维护及增值服务的维纳股份，完成募资9,999万元。
公司新闻：上周贯石发展等2家公告进入上市辅导期；小白龙等2家公司公告终止上市辅导。7月3日欧顺清，新兴药业发布收购报告书称，重庆药友通过公开竞拍的方式，以现金2.83亿元收购了新兴药业。6月29日，《2018全球人力资源服务机构50强榜单》在上海发布严琨，新三板企业点米科技荣登中国榜第4、全球榜第50。
行业要闻：7月6日晚间，全国股转公司公告了103家未披露2017年年报的新三板挂牌公司名单，并决定自2018年7月9日起，对其中61家公司股票终止挂牌。7月6日，就做市转让机制改革，全国股转系统表示“正在研究论证设置单独的做市商激励约束机制”。全国股转公司和上海证券报社联合主办的“2018新三板万里行调研”近日启动。
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